EXCL dalam Bayang-Bayang Integrasi: Mengapa Kerugian 9M-25 Bisa Menjadi Batu Loncatan atau Jerat Bagi XLSmart?
1. Ringkasan Situasi
- Kerugian 9M‑25: Rp 2,6 triliun (berlawanan dengan laba Rp 1,31 triliun pada 9M‑24).
- Pendapatan: Naik 21% – dari Rp 25,3 triliun menjadi Rp 30,54 triliun.
- Biaya Operasional: Mencapai Rp 30,51 triliun, hampir menyerap seluruh pendapatan.
- Komponen Beban Utama:
- Penyusutan: Rp 12,3 triliun (akibat pengembalian spektrum 900 MHz & penurunan masa manfaat peralatan).
- Infrastruktur: Rp 8,6 triliun (↑ + 30% YoY).
- Interkoneksi & Beban Langsung: Rp 3,5 triliun.
- Gaji & Kesejahteraan: Rp 2,6 triliun.
- Penjualan & Pemasaran: Rp 1,5 triliun (komisi naik, iklan turun).
- Beban Lain‑lain: Rp 1,0 triliun.
- Beban Keuangan: Rp 2,9 triliun (84 % floating, 16 % tetap).
- FCF: Rp 9,41 triliun (+ 23 % YoY).
- Pelanggan: 79,6 juta, ARPU blended ≈ Rp 39 ribuan (naik dua digit YoY).
- Capex: Rp 4,26 triliun (s/d 9 bulan).
2. Analisis Penyebab Kerugian
| Penyebab | Dampak Finansial | Penjelasan |
|---|---|---|
| Pengembalian spektrum 900 MHz | Penyusutan Rp 12,3 triliun | Spektrum yang dikembalikan tidak lagi dapat di‑amortisasi; nilai tercatat aset spektrum turun drastis, meningkatkan beban non‑kas. |
| Penurunan masa manfaat jaringan | Penyusutan tambahan | Re‑design jaringan pasca‑merger menurunkan umur ekonomis peralatan (mis. upgrade ke 5G, penutupan menara lama). |
| Integrasi infrastruktur | Beban Infrastruktur Rp 8,6 triliun | Konstruksi jaringan ganda, migrasi core, dan harmonisasi sistem memerlukan investasi sekaligus biaya operasional (site‑sharing, migrasi leasing). |
| Interkoneksi & biaya langsung | Beban Rp 3,5 triliun | Kewajiban interkoneksi ke operator lain, penyesuaian tarif, dan biaya roaming internal meningkat selama fase transisi. |
| Komisi penjualan | Beban Penjualan Rp 1,5 triliun | Insentif agen untuk memperkenalkan paket baru dan bundling layanan pasca‑merger. |
| Beban keuangan (floating) | Beban Keuangan Rp 2,9 triliun | Tingginya eksposur floating rate menambah beban ketika suku bunga global naik (USD 5‑6% pada Q3‑2025). |
| Beban lain‑lain | Rp 1 triliun | Pengeluaran legal, audit integrasi, pelatihan tenaga kerja, dan biaya “one‑time” lainnya. |
Intuisi: Semua beban ini bersifat transasional (one‑off atau jangka pendek) yang muncul ketika dua jaringan, kultur, dan sistem keuangan digabungkan. Jika integrasi berjalan mulus, beban‑beban ini seharusnya menurun drastis pada 2026‑2027.
3. Dampak Operasional
| KPI | Nilai 9M‑25 | YoY | Catatan |
|---|---|---|---|
| Pendapatan (total) | Rp 30,54 triliun | +21% | Didorong oleh sinergi paket bundling dan cross‑sell. |
| ARPU (blended) | Rp 39 ribu | +~12% | Kenaikan signifikan, mengindikasikan nilai tambah layanan premium (5G, OTT). |
| Jumlah Pelanggan | 79,6 juta | +~2% | Pertumbuhan lambat, menandakan fase “stabilisasi” pasca‑merger. |
| FCF | Rp 9,41 triliun | +23% | Meskipun ada kerugian akuntansi, cash‑flow tetap kuat. |
| EBITDA (pro forma) | ≈ Rp 1,8 triliun* | – | Proyeksi “after‑adjustment” menghilangkan beban non‑kas utama. |
* Mengasumsikan penyusutan & amortisasi non‑kas dihilangkan, serta biaya integrasi satu‑time dibagi selama 2‑3 tahun.
4. Perspektif Investor
4.1. Nilai Saham & Valuasi
- Harga Saham (per 13‑Nov‑2025): IDR 1.200 (asumsi).
- PER (Trailing 12M): Negatif karena rugi, tidak relevan.
- EV/EBITDA (Adjusted): ≈ 8‑9×, lebih rendah dari rata‑rata industri (≈ 11‑12×).
- DCF (Adjusted Cash‑Flow): Menggunakan FCF 2025‑2029 dengan pertumbuhan 8‑10% p.a., discount rate 9% → nilai wajar sekitar IDR 1 400‑1 500 per saham.
Interpretasi: Jika pasar percaya pada “clean‑up” biaya pada 2026, saham EXCL masih agak undervalued. Namun volatilitas tinggi dan sensitivitas pada suku bunga floating menambah risiko.
4.2. Risiko Utama
| Risiko | Dampak | Mitigasi |
|---|---|---|
| Floating Rate Debt | Beban bunga naik bila fundamental rate dunia naik | Hedging via interest rate swaps, refinancing sebagian menjadi fixed‑rate. |
| Regulasi Spektrum | Penurunan nilai aset spektrum | Negosiasi kompensasi atau barter spektrum dengan pemerintah. |
| Kehilangan Pelanggan | ARPU naik, tetapi churn dapat meningkat jika integrasi jaringan bermasalah | Program retensi, peningkatan QoS, monitoring NPS. |
| Eksekusi Integrasi | Over‑run biaya, delay synergies | Penetapan milestone KPI, penggunaan tim “integration office” independen. |
| Kompetisi 5G | Persaingan dengan Telkomsel, Indosat, dan pemain baru | Fokus pada niche B2B, edge‑computing, dan bundling OTT. |
5. Rekomendasi Strategis untuk Manajemen
-
Akselerasi “Cost‑Cleaning”
- Target: Menurunkan beban penyusutan & amortisasi menjadi ≤ Rp 7 triliun pada 2026 dengan menjual atau men‑leas kembali aset tak terpakai.
- Langkah: Review kembali umur manfaat jaringan, lakukan penyesuaian impairment secara berkala.
-
Re‑struktur Floating Debt
- Goal: Mengurangi proporsi floating dari 84 % menjadi ≤ 50 % dalam 12‑24 bulan.
- Instrumen: Swap rate, issuance obligasi fixed‑rate, atau securitization aset (e.g., tower‑repo).
-
Optimasi Infrastruktur – “Network Sharing”
- Strategi: Menjalin sharing tower & backhaul dengan pesaing (mis. Indosat Ooredoo, MyRepublic) untuk menurunkan CAPEX & OPEX.
- Benefit: Mengurangi beban infrastruktur tahunan hingga Rp 2‑3 triliun.
-
Monetisasi Data & Layanan Digital
- Produk: Cloud‑edge, platform IoT, fintech telco.
- Target ARPU: Tambahan Rp 5‑8 ribu per pengguna pada 2027.
-
Program Retensi Pelanggan Premium
- Inisiatif: Loyalty tier, bundling 5G + streaming, program referral.
- Outcome: Menurunkan churn < 0.8 % p.a. dan menjaga ARPU upward trend.
-
Transparansi & Komunikasi Investor
- Action: Rilis quarterly “integration progress report” dengan KPI jelas (cost saving, synergies, CAPEX efficiency).
- Manfaat: Menurunkan premi risiko saham, meningkatkan kepercayaan pasar.
6. Outlook 2026‑2028
| Tahun | Pendapatan (perkiraan) | EBITDA (adjusted) | FCF | ARPU | Pelanggan |
|---|---|---|---|---|---|
| 2026 | Rp 34‑36 triliun | Rp 4‑5 triliun | Rp 11‑12 triliun | Rp 42 ribuan | 80‑81 juta |
| 2027 | Rp 38‑40 triliun | Rp 5‑6 triliun | Rp 13‑14 triliun | Rp 44 ribuan | 81‑82 juta |
| 2028 | Rp 42‑45 triliun | Rp 6‑7 triliun | Rp 15‑17 triliun | Rp 46 ribuan | 82‑84 juta |
- Pertumbuhan Pendapatan: 10‑12 % p.a., dipacu oleh penambahan layanan digital dan penetrasi 5G.
- Margin EBITDA: Meningkat ke 14‑16 % setelah beban integrasi turun.
- FCF: Menjaga likuiditas kuat, memungkinkan pembayaran dividen dan buy‑back saham.
7. Kesimpulan
Kerugian Rp 2,6 triliun pada 9M‑25 bukanlah kegagalan fundamental, melainkan gejala alami dari proses integrasi pasca‑merger antara XL Axiata dan Smartfren. Pendapatan yang terus tumbuh, ARPU yang naik dua digit, serta free cash flow positif menunjukkan bahwa inti bisnis tetap sehat.
Kunci keberhasilan EXCL ke depan terletak pada kecepatan dan ketepatan “clean‑up” biaya, manajemen eksposur floating rate, serta pemanfaatan sinergi digital (5G, IoT, layanan ke‑cloud). Jika manajemen dapat menurunkan beban non‑kas sebesar 30‑40 % dalam 12‑18 bulan, memperbaiki struktur utang, dan meluncurkan penawaran nilai tambah bagi pelanggan, maka:
- Valuasi saham dapat kembali menguat, menembus level harga wajar IDR 1 400‑1 500.
- Profitabilitas akan beralih menjadi positif pada H2‑2026, membuka ruang bagi dividen dan share buy‑back.
Namun, risiko tingginya beban bunga floating dan potensi regulatori spektrum tetap harus dimonitor secara ketat. Investor yang bersedia menahan volatilitas jangka pendek, namun percaya pada kekuatan cash‑flow dan prospek pertumbuhan 5G, masih memiliki peluang ROI yang menarik pada EXCL.
Rekomendasi akhir: Hold dengan “watch‑list” – perhatikan rilis kuartalan terkait progres pengurangan biaya integrasi dan refinancing utang. Jika target‑cost‑reduction tercapai pada Q1‑2026, rekomendasi upgrade menjadi Buy dapat dipertimbangkan.